“中國金融體系債務負擔較高是現(xiàn)在困擾我們的一個很大的問題。目前從負債率的角度來說，我們企業(yè)部門的負債率占GDP的比重超過100%，相比西方成熟國家來說偏高了。企業(yè)負債率偏高意味著企業(yè)的生產(chǎn)是難以為繼的，另一方面就是說產(chǎn)能是過剩的。所以去杠桿和去產(chǎn)能是二者合一的?！敝袊缈圃航鹑谒y行研究室主任曾剛昨日對《第一財經(jīng)日報》記者表示。

　　最近央行召開了春節(jié)前流動性會議，央行在聽取了商業(yè)銀行的意見之后，知曉市場會出現(xiàn)流動性緊張，卻又不出臺降準措施，而是采用公開市場操作和流動性工具的方式。有觀點認為，央行不降準出于杠桿問題的顧慮。因為去年的新增貸款達到了11.72萬億，創(chuàng)下了歷史紀錄。如果繼續(xù)采取降準的辦法，就有可能使杠桿問題更加突出。

　　但多名接受采訪的專家對本報否認了央行采取短期流動性政策而不出臺降準是因為去杠桿的考慮，他們認為降準和去杠桿并不矛盾。

　　杠桿率過高影響我國經(jīng)濟

　　華夏銀行發(fā)展研究部戰(zhàn)略室負責人楊馳對本報記者稱，當前企業(yè)經(jīng)營困難，根源之一在于杠桿率過高，偏重的債務負擔導致企業(yè)現(xiàn)金流主要用于還本付息，缺乏足夠的資金維持正常生產(chǎn)經(jīng)營。推進供給側改革，首先要釋放企業(yè)活力，將企業(yè)從沉重的債務壓力下解放出來。杠桿不降下來，企業(yè)就難以進行并購重組和消化產(chǎn)能過剩。

　　產(chǎn)能過剩的企業(yè)被稱為僵尸企業(yè)?！耙驗樗鼈兊纳a(chǎn)就是為了償還利息，還有可能也償還不上，而且它們的生產(chǎn)很有可能是無效的?！痹鴦倢Ρ緢蟊硎荆偟膩碚f，因為杠桿率過高從兩個方面影響到了我國目前的經(jīng)濟。一是擠出效應。僵尸企業(yè)把本來應該給別人的資金使用了。二是金融風險。因為這個模式不可持續(xù)，沒有合適的資金來源，本金越來越大，如果國家之后不兜底，都會成為金融風險。

　　中國銀行國際金融研究所副所長宗良對本報記者表示，“在整個供給側改革里面突出的是結構調(diào)整和結構優(yōu)化，在保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長的基礎上，重點放在如何實現(xiàn)經(jīng)濟的優(yōu)化，有的行業(yè)要堅決去杠桿，騰出資金到更多的亟待發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，比如去補短板，或者支持相關產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，讓經(jīng)濟得到良性發(fā)展，而不是簡單去杠桿?！弊诹颊f。

　　民生證券研究院固定收益組負責人李奇霖稱，杠桿具有放大投資的效果，經(jīng)濟活躍時的加杠桿能夠放大收益，經(jīng)濟疲軟時的加杠桿則會放大損失。如今，中國經(jīng)濟增速呈“L”型走勢，此前依賴基建和房地產(chǎn)拉動經(jīng)濟增長模式下積累的杠桿問題開始暴露。以鋼鐵、水泥等產(chǎn)能庫存雙雙過剩的行業(yè)為例，大量企業(yè)營業(yè)現(xiàn)金流的創(chuàng)造能力很弱，只能依賴貸款進行“輸血”，杠桿率被動提升。但是，當上述企業(yè)負債成本增長到一定規(guī)模時，若其營業(yè)利潤無法覆蓋利息支付，則被動加杠桿模式難以為繼。一旦該問題大規(guī)模集中爆發(fā)，不良貸款的攀升會沖擊到銀行體系的穩(wěn)定，所以去杠桿是一項重要的任務。而在去杠桿的過程中，自身“造血”能力不強的企業(yè)會被出清，資金、勞動等生產(chǎn)要素則會流向盈利能力強的新興產(chǎn)業(yè)，這個過程中就是經(jīng)濟產(chǎn)出的質(zhì)量提高的過程，也是供給側改革的預期走向。

　　中國民生銀行首席研究員溫彬?qū)Ρ緢笥浾弑硎?，當前我國去杠桿需要從不同的維度去看問題。一是如何通過資本市場擴大直接融資的比重，是去杠桿最為重要的內(nèi)容。只是從當前股市的運行狀態(tài)來看，似乎又成了直接融資的巨大瓶頸。所以，對管理層來說，提振股市信心、提振投資者信心顯得更為重要。二是，降杠桿是結構性的?？赡苓€有一些行業(yè)領域需要加杠桿，比如一帶一路投資、制造業(yè)升級、現(xiàn)代服務業(yè)等。三是去杠桿還需要和去產(chǎn)能結合，因為企業(yè)的產(chǎn)能重組會影響到銀行不良貸款，這之前的關系要處理好。

　　央行如何發(fā)力去杠桿

　　由于發(fā)售產(chǎn)品的同質(zhì)性和投資者對過去高收益的心理慣性，各金融機構負債端的成本始終居高不下；而高收益資產(chǎn)又在“資產(chǎn)荒”的大背景下日益稀缺。金融機構不得不通過加杠桿的手段來實現(xiàn)足以彌補負債端成本的收益率。

　　“過去一年來央行為了維穩(wěn)經(jīng)濟而壓低短端，給金融機構加短期杠桿、買長期資產(chǎn)創(chuàng)造了條件。通過加杠桿而推動資產(chǎn)上漲存在期限錯配和流動性風險，而配債資金又涉及銀行資金，處置不慎會有觸發(fā)系統(tǒng)性風險的可能，所以央行一定會對此慎重考慮?！崩钇媪貙Ρ緢笥浾叻治龇Q，從目前來看，由于人民幣資產(chǎn)賺錢效應下降，資本外流壓力帶來的匯率貶值才是掣肘央行進一步寬松的“元兇”。

　　此外，李奇霖認為，低利率環(huán)境有利于企業(yè)債務減記，所以，從貨幣政策層面看，產(chǎn)能過剩行業(yè)中長期貸款問題的解決還是需要依賴寬松的貨幣環(huán)境。對于產(chǎn)能過剩行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，使用定向工具實現(xiàn)資金供給(例如通過PSL為國開行提供流動性，進而支持重點企業(yè))，或許是一個可行的政策選項。不過，從實質(zhì)上看，產(chǎn)能過剩行業(yè)問題的解決還是需要落后產(chǎn)能的出清，不過在出清過程中，要著重考慮人員分流、社會穩(wěn)定的問題，因此還是朝著“多兼并重組，少破產(chǎn)清算”的方向邁進。

　　從金融角度來看，央行定期公布社會融資規(guī)模正是反映供給側結構性改革的重要指標，社會融資規(guī)模中產(chǎn)能過剩行業(yè)貸款增長持續(xù)低迷，反映了實體經(jīng)濟去產(chǎn)能的情況；而房地產(chǎn)貸款的結構變化反映了房地產(chǎn)去庫存趨勢。

　　央行調(diào)查統(tǒng)計司司長盛松成表示，一方面，社會融資規(guī)模中產(chǎn)能過剩行業(yè)貸款增長持續(xù)低迷，反映了實體經(jīng)濟去產(chǎn)能的情況。截至2015年末，產(chǎn)能過剩行業(yè)的中長期貸款余額同比增長1.5%，增速較上年同期下降2.4個百分點。

　　由于貨幣政策主要解決總量問題而非結構問題，產(chǎn)能過剩行業(yè)的貸款收縮更多地取決于商業(yè)銀行信貸政策的調(diào)整，央行可以用窗口指導、定向降準的方式給予鼓勵，但效果有待觀察。楊馳稱，“央行出手解決去杠桿問題，更多的途徑在于發(fā)展直接融資市場。當前熱議的投貸聯(lián)動有望為企業(yè)去杠桿提供新的思路。”

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