從1995年中國(guó)誕生首家合資券商中金公司算起，合資券商已在中國(guó)蟄伏了整整16年。

　　目前中國(guó)國(guó)內(nèi)共有11家合資券商，約占券商總量的1/10。但這批基本上以投行為單一主業(yè)的合資券商們，近幾年多數(shù)仍在微利甚至虧損邊緣徘徊。

　　這16年間，花開(kāi)花落。少數(shù)合資券商在中國(guó)站穩(wěn)了腳跟，更多的仍在為生存奔波。而長(zhǎng)江巴黎百富勤證券的夭折，至今仍是合資券商難以隱去的傷痛。近期，黑馬中德證券正值風(fēng)華正茂之際，CEO王仲何突然被換，也讓人扼腕。

　　“海際大和從一開(kāi)始就打。中德證券一開(kāi)始不打，情況一好就打，只能同甘，不能共苦?！币晃粍偝闪⒉痪玫暮腺Y券商高管痛心地表示，“我們要吸取這些慘痛的教訓(xùn)，以免重蹈覆轍。”

　　這似乎是宿命式的一問(wèn)：合資券商到底怎么了?

　　6家今年A股IPO零蛋

　　A股市場(chǎng)的盛宴，合資券商寥寥。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，69家券商投行共有117億元承銷保薦收入進(jìn)賬，但11家合資券商只分得其中7.3億，僅占6%的份額。從承銷金額看，11家合資券商共承銷了1895億元，占總承銷額(8269億)的23%。

　　以A股IPO為例。截至9月15日，52家券商投行今年共承銷保薦220單IPO項(xiàng)目。其中，5家合資券商投行完成7單，僅獲得5.1億承銷保薦收入，只分得了同期A股IPO保薦承銷收入(103.51億)的一個(gè)零頭。

　　不得不說(shuō)的是，今年以來(lái)，11家合資券商中，有6家A股IPO項(xiàng)目一無(wú)所獲，分別是中金公司、高盛高華、財(cái)富里昂、瑞信方正、大摩華鑫、一創(chuàng)摩根。

　　而歷年業(yè)績(jī)也顯示出合資券商的窘迫。2007年以來(lái)，合資券商的凈利在我國(guó)券商行業(yè)排名中，常出現(xiàn)在隊(duì)尾。2007年，瑞銀證券巨虧2.59萬(wàn)元?jiǎng)?chuàng)下行業(yè)虧損之最;2008年，海際大和、財(cái)富里昂、瑞信方正虧損，凈利排倒數(shù)第9、10、11。2009年，海際大和和財(cái)富里昂分別虧2681萬(wàn)和694萬(wàn)是當(dāng)年僅有的兩家虧損券商;去年，海際大和和中德證券分別只有82萬(wàn)、176萬(wàn)盈利，行業(yè)排名墊底。

　　最典型的是海際大和，它由上海證券和日本大和證券聯(lián)姻，一路走來(lái)磕磕碰碰。2004年合資，2005年高管打架，2006年換人，2007年再換，2008年三換。隨即帶來(lái)的是其連續(xù)三年凈利虧損，2007年巨虧2338萬(wàn)，2008年虧619萬(wàn)，2009年再度巨虧2681萬(wàn)，直到去年才勉強(qiáng)盈利82萬(wàn)。

　　對(duì)此，華英證券董秘華鑫表示：“除中金和瑞銀拿到全牌照之外，大部分合資券商只能做投行。投行業(yè)務(wù)本身盈利能力就不是很強(qiáng)，券商主要還是靠經(jīng)紀(jì)?！?/p>

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，監(jiān)管開(kāi)放是趨勢(shì)，這是外資投行提前布局，愈挫愈勇的原因所在。

　　合資券商五大魔咒

　　橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳。合資券商的宿命難逃于此。

　　“合資券商的優(yōu)勢(shì)還是沒(méi)有發(fā)揮出來(lái)。至少在中短期內(nèi)，我不看好合資券商的前景?！敝行沤ㄍ斗治鰩熚簼硎尽?/p>

　　“合資券商過(guò)去沒(méi)做好，現(xiàn)在也沒(méi)做好，將來(lái)也很難做好，除非監(jiān)管放開(kāi)。”上海一位長(zhǎng)期跟蹤證券行業(yè)的研究人士更是尖銳地指出。

　　中金之后，外資投行改變了進(jìn)入戰(zhàn)略，將目光由大券商轉(zhuǎn)向內(nèi)資中小券商?！皣?guó)內(nèi)實(shí)力強(qiáng)的投行不會(huì)找外資合作，沒(méi)必要讓外資行分一杯羹。外資投行找內(nèi)資中小券商目的很簡(jiǎn)單，要一張投行牌照和爭(zhēng)取更多控制權(quán)?！鼻笆錾虾Ｑ芯咳耸勘硎荆爸行∪桃残枰柚赓Y券商之力提升品牌和獲取經(jīng)驗(yàn)。雙方從一開(kāi)始，合作就是各懷動(dòng)機(jī)?！?/p>

　　歷史總是驚人的相似。這16年來(lái)，五大問(wèn)題一直困擾著合資券商。

　　首當(dāng)其沖的是控制權(quán)問(wèn)題。按監(jiān)管規(guī)定，合資券商外資比例不能超過(guò)1/3。但事實(shí)上，多數(shù)合資券商以外方管理為主導(dǎo)，包括瑞銀、瑞信方正、中德、大摩華鑫等。而財(cái)富里昂、海際大和以及華英證券屬于中外雙方共管模式。形式上，大部分合資券商由中方派董事長(zhǎng)，外方派總經(jīng)理，雙方在溝通和決策上很容易存在障礙，最終難免走向控制權(quán)爭(zhēng)奪和內(nèi)耗。

　　然而，控制權(quán)引發(fā)的是利益糾紛問(wèn)題。利潤(rùn)分成問(wèn)題，是中外股東間的敏感問(wèn)題?！爱?dāng)初合同說(shuō)好怎么分，就該怎么分。我只能說(shuō)，雙方在合作過(guò)程中契約精神很重要。”華英證券董秘華鑫稱。

　　第三，是文化和理念問(wèn)題。中外管理文化的差異，也常常讓“跨國(guó)婚姻”觸礁。海際大和的失敗在某種程度上是中日雙方文化沖突所致。

　　第四，業(yè)績(jī)問(wèn)題是雙方矛盾最直接的導(dǎo)火線。近年來(lái)，大部分合資券商業(yè)績(jī)捉襟見(jiàn)肘。據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，合資券商的人力成本比國(guó)內(nèi)券商高30%到50%。

　　“目前大部分合資券商都只有投行牌照，業(yè)績(jī)波動(dòng)大，持續(xù)盈利有問(wèn)題?！鼻笆錾虾Ｑ芯咳耸恐赋?。

　　還有，就是中外雙方股東在戰(zhàn)略定位上存在分歧。中方股東一般都是一些較具發(fā)展根基的地方性券商，希望借助外方的品牌和經(jīng)驗(yàn)擴(kuò)大影響;而外方股東往往希望積累中國(guó)客戶資源，分享中國(guó)資本市場(chǎng)高投資收益，尤其是謀求控股，服務(wù)于其跨國(guó)戰(zhàn)略。

　　“定位大項(xiàng)目還是中小項(xiàng)目是個(gè)問(wèn)題。很多外資股東偏向做大中項(xiàng)目，但中方實(shí)力和人脈有限，更傾向做中小項(xiàng)目?！鼻笆錾虾７治鋈耸空J(rèn)為。

　　廣發(fā)證券(000776)投行副總經(jīng)理何寬華則指出，“中方把自己最核心的業(yè)務(wù)剝出來(lái)，和別人去共享，實(shí)在是冒險(xiǎn)的選擇。”

　　“我們?nèi)圆荒艿粢暂p心，外資投行碰了這么多的壁，蓄勢(shì)待發(fā)不是沒(méi)有可能。”國(guó)信證券一位投行高管則表示。（丁青云）

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